咨询大家2025 年第一季度货币政策执行报告要点比较

> 数据图表

咨询大家2025 年第一季度货币政策执行报告要点比较

2025-5-0

降息。与此同时，央行对于 4 月美国对等关税出台对于货币政策的影响也少有提及，仅在“世界经济金融形势”部分简单提到 4 月美关税政策导致全球金融市场动荡，在“中国宏观经济金融展望”提到了 4 月政治局会议谈到的“以高质量发展的确定性应对外部环境变化的不确定性”，在下阶段货币政策主要思路中也仅简单提到“落实好中央政治局会议精神，积极落地 5 月推出的一揽子金融政策”。我们在对今年 2 月发布的 2024Q4 货币政策执行报告的解读资金收紧与信贷高增状态会延续吗中也提到，报告并没有如 2021 年 2 月发布的 2020Q4 报告对当年 1 月资金面的大幅波动进行解释，甚至在 2024Q4 的报告中仍然维持了“引导货币市场利率围绕政策利率中枢平稳运行”，而尽管 3 月以来资金利率逐步向政策利率回归，但 2025Q1 的报告在下阶段任务中反而将相关表述删除。因此，我们认为最近两期货币政策执行报告更多是对过去一个季度货币政策状态的总结。从这个角度理解，本次报告在专栏中提到的“加强债券市场建设和宏观审慎管理，对防范系统性风险十分重要”、“货币与物价之间的关系也受多重因素影响”、“中国政府债务扩张仍有可持续性”，甚至是下阶段的政策思路中平衡“支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”的表述，更多或是在解释一季度降准降息缘何没有落地。例如，专栏 4加强债券市场建设支持债券市场健康发展，提到“当前我国债券市场定价效率、机构债券投资交易和风险管理能力仍有待提升”，“加强债券市场建设和宏观审慎管理，对防范系统性风险十分重要”，可能解释了央行 Q1 为何对利率快速下行进行了较强的限制专栏 6实体经济供求关系及物价变动提到“货币与物价之间的关系也受多重因素影响”，“提振物价的关键在于扩大有效需求，畅通供需循环，打通实体经济堵点”，隐含了推动物价回升不能完全依赖货币政策专栏 5从政府部门资产负债表视角对比中美日政府债务情况提到“考虑到庞大的国有资产和较低的政府负债水平，中国政府债务扩张仍有可持续性”，隐含了国内经济转型期更需要财政扩张。在下阶段的政策思路中，央行也增加了平衡“支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”，对于利率下行对银行息差影响的关注度进一步提升。此外，央行在介绍“阶段性暂停国债买卖操作”时，提到的“关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复操作”可能也是对过去信息的总结。但基本面无疑仍是货币政策更重要的着力点。Q1 资金明显收紧后，债券利率已有所回升，票据利率回升推动银行新发放贷款加权平均利率环比去年 12 月走高，个人住房贷款加权平均利率也小幅上行，这与推动社会综合融资成本降低的目标或仍存在一定程度的背离。因此，央行在 Q1 报告中删除了“防范资金沉淀空转”的说法，更何况在贸易摩擦升级的背景下，国内经济面临更大的不确定性，这可能是央行提及这些内容时并未考虑的，这也是推动 5 月降准降息落地的主要原因。在此背景下，我们认为后续货币政策的趋势可能仍将取决于后续基本面的状态。如果后续财政增量措施未能推动经济进一步改善，也不能排除利率继续调降的可能。总体来看，央行担忧货币政策过于宽松，对于经济与物价的作用可能相对有限，利率过快下行反而可能会威胁金融体系稳定，可能是 Q1 实际资金偏紧的原因。但相较于财政扩张带来的债务利息需要以未来现金流偿还，货币政策宽松的成本无疑是更低的，低利率的环境对于消化存量债务问题，进而推动经济内生动能修复、物价走出偏低状态无疑能发挥较大的作用，而后者也是货币政策更重要的任务，因此维持宽松的流动性仍或是货币政策的应有之义。而在 Q1资金面明显收紧后，债券利率有所回升，票据利率的回升推动银行新发放贷款加权平均利率在 3 月环比 2024 年12 月反而有所回升，个人住房贷款加权平均利率环比去年 12 月也出现小幅上行，这与推动社会综合融资成本降低的目标或仍存在一定程度的背离。因此，央行在 Q1 报告中也删除了“防范资金沉淀空转”的说法，更何况在贸易摩擦升级的背景下，国内经济面临更大的不确定性，这可能是央行提及这些内容时并未考虑的，也是推动 5月降准降息落地的主要原因。在此背景下，我们认为后续货币政策的趋势可能仍将取决于后续基本面的状态如果后续财政增量措施未能推动经济进一步改善，也不能排除利率继续调降的可能。

信达证券能源矿产