> 数据图表如何才能截至 5 月 21 日，海外主要国家超长期国债收益率相对年初明2025-5-5日债重演 2022 年英国“迷你预算危机”的概率仍然相对小。2022 年 9 月时任英国首相特拉斯推出未经充分审查的减税计划，导致英国出现股债汇三杀，被称为“迷你预算危机”。为避免发生金融危机，英国央行为稳定养老金市场，防止出现系统性金融风险蔓延，启动了紧急购债计划，而首相和财长在 10 月宣布辞职。近期虽然日债收益率也出现大幅上行，但重演“迷你预算危机”的概率仍然相对小。第一，与特拉斯政府大规模减税不同，当前日本执政党仍然坚持财政纪律。面对反对派减税的要求，首相石破茂明确反对举债进行减税，表示在当前情况下，减税并不符合财政责任原则4。第二，日本国债中海外投资者占比仅为 12.8%，而英国占比在 30%左右。第三，日本当前通胀水平要显著低于 2022 年英国的通胀水平。3 月日本 CPI 同比为 3.6%，核心 CPI 为 1.5%，远低于 2022 年 7 月英国 CPI（10.1%）。 但日本超长期债券收益率上行可能一定程度外溢到其他发达国家。全球发达经济体长端债券收益率存在较强联动性，例如 2024 年以来，日本 30 年期国债收益率与美国、德国、英国、法国 30 年期国债收益率的相关系数分别为 0.6、0.78、0.83 和 0.9（图表 7）。因此，日本超长期债券收益率上升会一定程度外溢到其他发达经济体。 往前看，预计暂时性因素的消退后超长端日债收益率或震荡回落。近期日本收益率曲线的不断陡峭化，特别是超长期国债收益率的回升，此前押注曲线变平的头寸或将逐步平仓，有助于超长期日债收益率震荡回落。此外，当前日本超长期国债收益率对海外投资者吸引力在上升，海外需求回升也有助于抑制收益率的进一步上行。截至 5 月 21 日，经过汇率对冲后，美国和欧洲投资者购买日本 30 年期国债的回报分别为 7.2%和 4.8%（图表 8），超过当前美国和德国 30年期国债收益率（5.1%和 3.1%）。 中期看，海外长端收益率可能维持在偏高位置，而美债收益率面临的上行压力可能更大（参见论美债利率无序上升的必然性，202549）。中期看，海外发达经济体均面临财政扩张压力，例如特朗普计划兑现减税承诺，而欧洲希望增加国防和基建支出，日本则面临增加国防支出的压力。财政扩张将进一步加大当前各国政府的债务压力，从而推高长债所隐含的期限溢价，使得长债收益率维持在偏高位置。此外，各国央行仍在持续推进缩表，这也可能加剧债券市场所面临的供需矛盾。正如我们在论美债利率无序上升的必然性（202549）中所论述，美国政府债务压力上升，关税扰动削弱美债吸引力以及全球超配美元资产的背景下的资产“再平衡”都意味着美债期限溢价面临更大的上升压力。 风险提示：美国关税政策再度“升级”评级机构下调如日本等主要经济体的评级。华泰证券综合其他
