如何看待1.6

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如何看待1.6

2025-7-2

1.6中长期关注点1：本轮调整期的白酒周期见底方式我们认为本轮调整期短期冲击较为剧烈，中长期关注两点：1）本轮调整期的白酒周期见底方式，决定了调整期持续的时间和后续板块走势；2）企业在本轮调整期中四个维度的战略选择，决定了哪些酒企可以率先穿越周期。白酒周期见底方式共有三种：1）“颠覆式”重建，以12-15年调整期为代表，受三公消费受限的短期冲击影响，期间板块的收入、利润均出现明显回落，且当时以飞天茅台、普五等为代表的大单品批价出现显著下降；2）“降速式”萎缩，类似21-24年，体现为白酒板块增速持续放缓，库存逐步累积，高端酒批价在高位震荡、略有下行；3）“结构性”调整，以98-03年为代表，受经济和政策影响白酒进入去产能阶段，体现为产能下降、收入增速放缓、利润下降，但此轮调整期中茅五零售价持续上行，2001年从量税出台倒逼企业通过升级产品结构以提升盈利能力。我们认为“颠覆式”重建见底方式短期对报表收入利润冲击剧烈、但此后将迅速触底反弹，“降速式”萎缩则调整持续时间较为漫长，“结构性”调整则对当时的经济和产业背景要求较高，建议关注25Q2、25Q3的报表表现，“禁酒令”政策或促使本轮调整期见底方式向“颠覆式”重建演绎。图：20家上市白酒企业板块收入、利润图：规上白酒行业收入、利润营业收入（亿元）归母净利润（亿元）收入（亿元）利润（亿元）收入yoy（%，右轴）利润yoy（%，右轴）5,0004,0003,0002,0001,00001,6001,4001,2001,0008006004002000营业收入yoy（%，右轴）归母净利润yoy（%，右轴）图：白酒产量1997-2003年回落中国:产量:白酒:累计值中国:产量:白酒:累计同比（%，右轴）9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00003,0002,5002,0001,5001,0005000100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%35302520151050-5-10-151989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023数据来源：WIND、中国酒业协会，浙商证券研究所图：茅台酒批价在2000-2003年上行、2012-2015年回调飞天茅台批价（元）茅台酒吨价（万元/吨，右轴）70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%35030025020015010050010

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