> 数据图表咨询大家2.12025-7-22.1复盘12-15年：酒企业绩预期触底+茅台批价触底为两大股价见底信号我们复盘12-15年调整期的调整节奏，有以下几大特征：1）酒企业绩预期触底+茅台批价触底为两大股价见底信号，可通过这两大前瞻指标判断板块是否见底；2）报表端压力最大节点滞后于终端消费最差时点；3）预期先行，股价和估值先于基本面见底、也先于基本面反弹。重要事件：在本轮行业深度调整中，①多数高端酒企均“量价齐跌”，其中高端酒受益于强经营能力，即使在14年五粮液/泸州老窖批价被迫回落后，仍实现向上稳定，但前期渠道管控能力较弱的酒企则损伤最大，经销商大面积退出，以次高端酒为甚；②多数酒企业绩/结构均下滑，仅贵州茅台、古井贡酒、顺鑫农业平稳渡过，后续洋河股份/古井贡酒等区域龙头实现较快修复。龙头酒企表现：①贵州茅台：12年飞天批价下滑，公司通过降低经销商准入门槛扩充经销商，期间始终坚持飞天茅台819元的出厂价格，并强制性要求经销商维护1519元/瓶的终端零售价格；15年8月公司多次强调控量，批价一路上行，预收持续向好。②五粮液：13 年普五出厂价提升后销量断崖式下降；14年被迫降价；15年10月迈出混改第一步，五粮液经销商及员工均可通过认购资管计划的份额间接持有五粮液股票；③泸州老窖：12年公司刚性价格策略（逆势提价）导致13年经销商大量退出，丢失了大量的市场份额；14年被迫降价；15年6月管理层顺利换届，2月开始回购清理产品、收缩条码/调整渠道体系（组建国窖、窖龄、特曲三大品牌专营公司，自15年开始，泸州老窖各档位白酒、各个片区营收增速均转负为正）/压缩产品结构等举措推出，逐步恢复发货；节奏复盘：调整期带来戴维斯双杀后，估值带动股价上行。报表层面，白酒行业终端消费最差时点出现在13年上半年，由于滞后因素，报表的压力时点出现在14年上半年，15年白酒行业进入弱复苏期阶段。公司层面，13年仅顺鑫农业股价实现增长；14年受益于渠道改革、公司改制，洋河股份、老白干酒、古井贡酒等区域酒企涨幅居前；15年泸州老窖、水井坊、五粮液涨幅居前，总体来看，次高端酒业绩波动幅度最大，低端酒拥有超越周期的能力。估值层面，贵州茅台估值与批价走势较为相近，在13H1贵州茅台低于预期跌停后，市场预期已修复到底，估值于14年初见底，后开启向上修复。批价层面，茅台批价在14年1月见底、16年7月回升，期间横盘震荡。图：深度调整期间白酒行业净利润下滑明显图：2012-2016年高端酒批价回落图：2012-2015年白酒板块及高端酒估值25002000150010005000飞天茅台批价普五批价国窖1573贵州茅台五粮液泸州老窖白酒SW沪深3005045403530252015105010-210240-210270-210201-210210-310240-310270-310201-310210-410240-410270-410201-410210-510240-510270-510201-510213数据来源：WIND，浙商证券研究所浙商证券综合其他
