> 数据图表如何看待黄金和铜在 2016 年年初均经历了震荡调整2025-7-0然而，从全球经济周期的角度看，本轮反内卷行情和 2015 年 11 月的供给侧改革或存在一个重要的差异：周期的状态不一致。2015 年年底至 2016 年年初，全球主要国家的股票市场，如 A 股、美股等，均处于回撤调整行情中，同时非黑色系商品，如金属板块的黄金和铜、能化板块的原油，也均处在低位调整阶段，此外，当时不仅是中国，美国的 PPI 同比也处于低位水平，同期美债利率也处在下行期中。下图展现了全球市场因子、全球 PPI 扩散指数、全球制造业 PMI 扩散指数及其周期状态，可以看到，2015 年年底正处于上述指标的周期低位，2016 年后转入了周期上行阶段。因此我们认为，2016 年后黑色系商品开启的上涨行情，除供给侧改革政策的催化外，还有全球经济周期上行的支撑。 但反内卷政策提出的当下，除黑色系商品外，其它风险资产，如美股、COMEX 黄金、COMEX铜等，已上涨至历史相对高位，同时，全球市场因子、PPI 扩散指数和制造业 PMI 扩散指数也已达到周期高位水平，未来或将进入下行阶段。因此我们认为，相对 2015 年年底的供给侧改革，本轮黑色板块的上涨行情，虽然有反内卷政策的催化，但缺少全球经济周期上行的支撑，未来的上涨空间可能低于供给侧改革阶段，同时相关商品价格的波动风险也会更高。此外，短期而言，当前焦煤等黑色板块的上涨行情中存在一定的炒作因素，随着市场对现有政策信息的逐步消化，黑色商品可能会迎来阶段性调整行情。同时，近期大商所调整了焦煤 09 合约交易限额，也在一定程度上抑制了投资者过热的交易情绪，有利于引导市场定价回归理性。华泰证券金融地产
