> 数据图表如何解释4.1 整 车 将 在L4 中 扮 演 重 要 角 色 ， 参 与 方 式 决 定 估 值 差 异2025-8-54.1 整 车 将 在L4 中 扮 演 重 要 角 色 ， 参 与 方 式 决 定 估 值 差 异u 我们认为整车辅助驾驶水平、资本及定位各异，有望以不同方式参与Robotaxi。u 效仿特斯拉，我们认为辅助驾驶头部公司有望独立入局运营。辅助驾驶头部公司未来有望拥有L4能力，在资本加持下或将效仿特斯拉入局Robotaxi赛道，通过运营将其辅助驾驶投入充分变现，Robotaxi业务具备较高的ROE及稳健的利润贡献，有望带来车企的增量利润及高PB的估值。u 我们认为辅助驾驶领先车企同样可将L4技术授权给运营商，成为SaaS企业。整车制造及运营均为重资产行业，整车同样可选择技术授权的轻资产模式参与，赚取辅助驾驶方案的授权服务费，能最大化平衡盈利&现金流，参照SaaS企业，有望迎来高PS估值。u 我们认为其余整车可以通过合作运营+代工形式参与，合作Robotaxi技术服务商拓展业务边界。u 整车参与Robotaxi将颠覆硬件一次性销售传统商业模式，基于保有量的运营具有高盈利、低波动等特征，成功布局的公司有望拥有新的商业模式及估值体系，带动整车从PE走向高PB/PS估值。图、小马智行整车厂-车队-运营商生态资料来源：小马智行招股书请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 25国海证券综合其他
