> 数据图表如何才能3.6 火电：点火价差仍存变数，中期寻求业绩确定增量2025-8-33.6 火电：点火价差仍存变数，中期寻求业绩确定增量n 2025Q1表现：京津冀>全国性火电>长三角火电• 火电运营商2025年一季度业绩持续改善，但分化更加严重，北方机组业绩改善明显，长三角等传统电价高地区域内再分化。电价方面，主流火电运营商中，华能国际、华电国际一季度综合电价分别为488.19、505.71元/兆瓦时，分别下降2.0%、0.7%，一季度火电公司电价降幅好于预期主要系电量下滑过程中，容量电价提升以及火电在现货市场的市场力体现。• 从盈利能力看，京津冀区域一季度ROE在4%上下，高于全国性火电（3%左右），而长三角区域火电公司ROE最低（均值2.4%）。n 投资意见：低估值+优质增量装机，推荐皖能电力、华润电力、广州发展• 投资逻辑：自2021年1439号文发布以来，叠加我国近年各省的年度中长期市场交易方案运行情况，火电从2022年至今的股价表现，持续经历上半年看煤价、下半年看电价的模式。虽然明年容量电价有所提升，但电量电价的下滑不可避免，年底仍然为电价观察窗口。• 在全国供电格局由紧张走向宽松的过程中，叠加新能源出力对于火电电量的挤压，火电利用小时数下滑在短期内或成为趋势。从确定性出发，展望下半年与明年：Ø 建议关注低估值且有装机增量的火电公司，装机增量对冲利用小时数下滑，推荐皖能电力、华润电力、广州发展。Ø 在现有电价政策下，关注部分电价无下降空间的区域，如广东、甘肃，建议关注宝新能源、甘肃能源。Ø 关注谋求电价稳定的上海地区与京津冀地区。资料来源：wind，华源证券研究所图表：主流火电运营商2025年一季度经营情况（亿元）营业收入归母净利润证券简称2025q1yoy2025q1华能国际华电国际国电电力大唐发电中国电力华润电力江苏国信浙能电力申能股份上海电力皖能电力淮河能源粤电力A宝新能源建投能源京能电力内蒙华电赣能股份华银电力天富能源603266398302--7517673104647210620669951152322-7.7%-14.1%-12.6%-1.7%---15.0%-12.1%-9.1%-1.6%-8.1%-1.6%-17.3%-6.9%-0.5%8.5%-9.3%-13.2%5.1%-3.1%49.7319.3018.1122.38--8.6410.7410.118.294.442.66-3.832.994.4410.637.441.930.761.81yoy8.2%3.7%1.5%68.1%--11.0%-40.8%-12.8%30.8%-2.0%-14.1%由盈转亏43.3%76.4%126.8%-16.3%-5.2%894.6%22.7%全国性长三角珠三角京津冀华中新疆ROE摊薄3.5%2.9%3.1%2.8%- -2.6% 1.4%2.5% 2.8%2.7%2.3%-1.7%2.4%4.1%3.7%4.0%3.2%4.6%2.4%华源证券公共服务
