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2025-8-4

摘要p 推荐理由：地产板块持仓达历史冰点，叠加降息催化，政策宽松预期强化，配置性价比凸显。p 超预期点：地产股基金持仓历史低点，Q4基数压力推动政策强化p 驱动因素：1）基金持仓低位，地产股上涨增量资金需求低：基金持有房地产股的市值从2020年H1的高点141亿元，降至2025年H1的低点的30亿元，降幅达80%。但是跌幅最大的时候发生在2020-2023年，随后下降趋势放缓。2023H1以后，基金持有房地产股的总市值在40-50亿左右震荡，2025H1达到历史最低点约为30亿元。2023-2025H1，低配和超配比例维持在55%左右。我们认为受配置风格影响，持有地产股基金数量200个已达到低点，超配地产基金数量维持不变，抛压殆尽。2）全球政策周期形成协同效应，降息开启估值修复：通过复盘2024-2025年美联储降息和预期美联储降息与中国房地产政策形成共振，利好地产股估值修复。从基本面作用机理来看，降息在需求侧政策上是促进需求修复短期更有效的方法，降息在企业端则可以缓解负债压力、降低利息支出、利好利润修复。尽管中国货币政策独立，但美联储降息有助于缓解人民币贬值压力，给中国降息提供机会窗口，与此同时有助于房地产政策的进一步放松。3）2025Q4高基数压力推动政策再释放：2024年9月以来尽管政策表态积极，销售基本面有所好转，但是新开工和房地产投资完成额变化不大。2025年9月对应2024年9月政策释放窗口，销售面积和销售金额同比增速即将面临高基数压力，需要政策进一步呵护需求侧。我们认为年内政策主要发力方向为：1）降息；2）现房和土地收储资金支持力度增加；3）城市更新资金支持力度增加p 投资建议：建议关注2025年9月时间窗口，聚焦结构性机会1）安全边际高的“地产+”模式：好房子带来销售和利润溢价，“地产+”兼具安全边际和弹性。代表企业：华润置地（“地产+商业”）、建发股份（“地产+供应链”）、建发国际、滨江集团、关注：绿城中国。2）城市更新主力：有资金参与一线城市更新的房企稀缺，2024年报账面现金超过1000亿元只有四家公司，现金流充沛。代表企业：华润置地（2024年账面现金（同下）：1300+亿元）、关注：中国海外发展（1200+亿元）、招商蛇口（1000亿元）、保利发展（1300+亿元）。3）产业结构重大变化带来新机遇：AMC - 例如信达地产；内陆城市竞争出清 - 关注：中国海外宏洋。4）防御性地产子领域：商管70+%毛利率，韧性够强；物业公司账面现金充裕，抗风险能力强，商管>物业。商管公司—关注：恒隆地产、恒隆集团、太古地产、希慎兴业、华润万象生活；物业公司 —关注：绿城服务、保利物业、中海物业、招商积余。p 风险提示：行业销售量价修复不及预期、2025Q4地产政策不及预期、美联储降息不及预期22资料来源：Wind，浙商证券研究所

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